加息的政治经济学

2004年09月29日

加息的政治经济学

南方周末　　2004-09-29 14:52:04

　　□本报见习记者　邓瑾
　　
　　央行的多重目标、决策机制的特殊安排、汇率形成机制、利率体系的双轨制、利益分配格局等因素，导致加息这种市场经济中最为常见的宏观调控手段在中国却总是引而不发

　　央行的多重目标
　　“我有钱了就借给别人。银行里只存3个月的定期，作为工厂的流动资金。”55岁的私营企业主郑凤珠在浙江奉化西坞镇一个占地3亩多的小型工厂里对记者说。
　　该厂30多名工人加上13台自动设备，每月生产100万颗用于电表和汽车仪表的螺丝。
　　郑凤珠自称很“胆小”，工厂的经营全是靠自有资金酌情扩张，已经很多年没有从银行贷过款了。不贷款、不买股票也不炒房的郑偏偏就在一件事上冒了风险：把多余的钱几乎全贷给了浙江的一些私营企业主。
　　“把钱借给别人很担心的，就怕人家老板出什么事，比如出车祸或破产什么的。”郑解释说，“不管怎么样，还是把钱放银行里安心。但是银行的利息实在是太低了，还要扣去20％的税。”由于物价上升的原因，我国的银行存款实际上已经连续9个月为负利率。
　　不仅是郑凤珠这样的企业家，就连当地被征地后的农民也都把征地补偿款借贷给因银根紧缩而闹钱荒的中小企业。
　　根据中国人民银行温州支行的调查，温州民间借贷发生额自今年年初开始连续上涨，7月达到6732万元，比去年同期上涨23％；利率上涨更为惊人，7月最高突破20厘，平均利率超过12厘，是去年同期的1.5倍。
　　一方面是民间借贷活跃，一方面是银行的人民币居民储蓄存款增幅已经连续七个月下滑。截止到8月底，同比去年少增1400多亿元。而普遍认为，这笔流失的存款相当一部分进入了不受管制的民间借贷市场。工商银行温州分行的一位官员告诉记者，现在，温州体内和体外循环的资金数额相当。
　　而这种资金在体外循环———业界称为“脱媒”的现象———引起了货币当局的担心。7月份，人民银行副行长、外汇管理局局长郭树清在一次论坛上表示，宏观调控以来，货币运行出现了三个值得注意的新情况，其一就是，银行系统的存款少增。他警告说，目前特别需要警惕资金体外循环。
　　而这只是宏观调控期间央行考虑是否加息的政策目标之一。抑制此轮经济过热源头的投资过热，稳定物价，保持人民币汇率稳定，同时还要全盘考虑到利率的变动对国有商业银行的改革、股票和国债市场等的影响。除了要防范金融风险，也要警惕引发新的金融风险。但这些目标所需要的政策手段有时候是对冲的。比如，央行一方面为了控制投资过热而大规模紧缩信贷，另一方面为了维持人民币汇率的稳定不得不大量投放货币消除外汇流入对人民币的冲击。
　　人行广州分行副行长王自力指出，世界各国中央银行的历史表明，目标越多，货币政策的效果越差劲；目标越单纯，效果越出色。
　　而正是在这复杂的、利益冲突的调控“过热”中，2003年开始转型的央行不断被置于风口浪尖之上。

　　游走于加息边缘
　　对央行来说，治理本轮经济过热是起了个大早赶了个晚集。
　　早在2003年6月13日，央行下发了被开发商们大呼“冬天来了”的121号文件，即《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》。《通知》对房地产开发过程中的土地储备贷款、建筑施工企业流动资金贷款、个人住房信贷等七项内容作了严格的规范管理。121号文件是央行对地产泡沫对银行带来的潜在金融风险保持高度警惕的产物。
　　《通知》颁发后，房地产业一片哗然。但仅仅两个多月后，2003年8月31日，国务院正式下发《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》（国发18号文）的文件，首次明确房地产已经成为国民经济的支柱产业。18号文就房地产市场目前出现的一些问题作出了相对明确的规定。其中也要求“加强房地产贷款监管”。但同时称“对符合条件的房地产开发企业和房地产项目，要继续加大信贷支持力度”。
　　就在18号文下发的前一周，8月23日，央行宣布从9月21日起将存款准备金率由6％提高到7％，意欲冻结1500亿存款准备金。这是央行对2003年以来快速高涨的货币供应量和贷款增速表示担心的正式反应。
　　而就在这个政策出台的时候，国内对中国经济是否过热正进行着热热闹闹的大辩论。在不少专家指出应警惕过热风险的时候，国家统计局认为，从全局看，没有必要讨论是否过热；国家发改委专家则称，中国经济“热得还不够”。另外，中国宏观经济的走势也引起了西方国家的高度关注。就连惜字如金的美联储主席格林斯潘也于当年的7月15日破天荒地公开指出，中国需要控制货币供应量的增长，以避免出现通货膨胀。
　　由于上调存款准备金率是货币政策的一剂“猛药”，所以之前在央行内部也有分歧。在该政策出台之前，央行审慎地采取了通过加大央行票据的发行力度，收回商业银行的流动性资金这一做法。但效果不佳。最后才抛出这副“猛药”。
　　然而效果依旧不佳。由于外汇储备不断增加，为了维持人民币汇率的稳定不得不大量投放货币消除外汇流入对人民币的冲击。仅去年10－12月外汇储备投放增加的货币达到4566亿元，远高于央行试图通过提高存款准备金率而收缩的贷款规模。
　　之后，在今年3月24日央行实现差别存款准备金率，4月12日又继续上调准备金率0.5个百分点，准备金率这副“猛药”在8个月内连续使用了三次。为此，央行承受了巨大的市场压力。央行官员称“我们都是在人家吃饭吃得最高兴的时候撤菜，但要保持人民币的稳定，就顾不得骂名”。
　　但成效依旧不彰。中国人民银行副行长吴晓灵在今年4月的一次论坛上指出，在教科书上说是“猛药”的存款准备金率在中国却是“比较温和的”，因为这两年来中国的外汇储备增长非常快，央行必须收回大量多余头寸。而央行采取上调法定存款准备金率的方法，用较低成本冻结商业银行约1500亿元的超额准备金，只占金融机构手持国债、金融债、央行票据的6％，应该说是一项比较温和的政策措施。
　　就在央行第三次调整准备金率之前，据一位接近央行高层官员的专家称，当时国务院必须在提高利率和再次上调准备金率之间作出一个选择。结果是放弃了利率工具，原因是上调准备金率是比上调利率更严厉的政策，因为它直接收缩银行的头寸，而利率是一个资金价格信号，在经济结构失衡的状况下可能会更加扭曲资源的配置。
　　而就在这个决定作出的几乎同一时间，央行行长周小川在央行货币政策传导机制高层研讨会上指出：“传统计划经济的思维模式给人们留下了烙印，就是相信数量调节，不相信价格调节。这种思维模式反映在金融领域，就是当遇到通货膨胀压力时，政府倾向于采取收紧流动性等数量工具，而价格性工具在被选择的次序上，往往被排在数量型工具之后。”但是在他看来，“选择价格型工具，对中国经济的效果可能比人们想象的要大一些，也更灵活一些”；“可以预见，随着经济的逐步市场化发展，价格机制的作用会更明显，人们会更倾向于通过价格来进行调节”。
　　而这正是2002年年底周小川接任央行行长后央行转型的方向。而市场也把周的出任，看作是央行加快中国金融体系市场化进程的重大标志。2003年4月，中央政府成立银监会专责银行监管，央行在中国金融体系中的权位第一次如此地近似美联储。但不同的是，在中国货币政策的真正决策权在国务院，而央行在政策建议上发挥最重要的作用。
　　在央行第三次上调准备金率后的同一个月内，中央以铁本事件为标志拉开了行政手段调控投资过热的序幕。这一次，央行在过去近一年来出台的各种货币政策手段没有达到的目标正在实现。从5月份起，货币供应量增速减慢。
　　紧接着，6、7、8三个月，CPI指数连续超过5％的警戒线，这也意味着一年期贷款利率几乎为零。加息预期再次骤起，关于加息利弊的讨论白热化，但央行官员从来没有明确表态，只是不断否认加息传闻。
　　9月23日，在吉尔吉斯斯坦访问的温家宝总理表示，中国是否加息要看宏观经济情况以及通货膨胀走势。下一步宏观调控的工作重点应该放在改革方面。

　　改革方向
　　“与其讨论加不加息，还不如讨论如何进行利率市场化的改革。”国家信息中心发展研究部副主任徐宏源说。
　　中国社科院金融研究中心主任李扬也分析说，即使加息，效果也不能高估，“这后面的根本原因就是中国现行的利率体系有非常明显的‘双轨制’特征。”中国的存款利率是严格管制的，银行贷款利率正在市场化（有浮动空间），而各种金融市场利率已经基本市场化。这种管制利率与市场化利率并存的现象将两种经济运行状态下的弊病都暴露了出来，使央行在制定利率政策时常有掣肘之患，其政策效力大打折扣。
　　因此，问题的根本在李扬看来，是如何加快消除“双轨制”，理顺利率体系。“2003年以来，利率的走势朝野瞩目，这表明中国的利率政策正在逐渐摆脱其‘侍女’的地位，中国经济的市场化进程又有了相当程度的深入。但利率政策目前面临的困境也显示，适应其运行的体制环境还远远没有建立。”他说。
　　而人行广州分行的王自力更关注的是，在当前情况下，如何使财政政策与货币政策保持协调，以及加快完善人民币汇率的形成机制，可能比进一步紧缩信贷更为迫切。
　　王自力指出，尽管很多专家建议，实施了多年的积极财政政策可以淡出，但到了2004年积极财政政策依然不变。以增发国债为主要特征的积极财政政策，在相当程度上会带动货币供应量的扩张和银行贷款的增加。银行是国债的主要买主，银行购买大量国债后，就会增加货币的投放；银行为国债投资项目提供配套贷款等，也会推动贷款的增加和货币供应量的扩大。而这一切，都极不利于实现控制货币信贷投放的货币政策目标。
　　另外，随着我国与世界经济融合度的不断增加和我国相对经济地位的日益增强，这种变化如果不能在汇率上反映出来，就必然在物价上表现出来。“因此，把握时机，改革目前人民币盯住单一美元的做法为盯住美元、欧元、日元等一揽子货币，并让人民币汇率有管理地自由浮动，无论从货币政策的主动权考虑，还是从宏观调控的有效性考虑，这都是需要我们亟待研究解决的。”王说。
　　而如果把眼光放到整个宏观调控上看，最令国务院发展研究中心宏观部副部长魏加宁遗憾的是，在目前利益多元化，国家利益被部门利益、地区利益、集团利益和个人利益严重肢解的情况下，中央在作决策时很难听到客观的声音。“如今专家学者的队伍也已经大大分化，仍然从国家利益出发、替中央政府着想的人越来越少，而为部门、为地方、为行业、为企业说话的专家学者越来越多。”魏加宁说，“尤其是有的专家离股市比较近，就反对提高利率，也有的专家离房地产业比较近，有的离某些产业比较近，也有的离某些企业比较近。总之，谁出钱就为谁说话的现象已经越来越严重。”
　　魏加宁认为，在社会主义市场经济基本框架已经建成、剩下的只是如何加以“完善”的今天，“这不能不令人深思。”